ЦБ придется сильно отреагировать на скачок инфляции

На заключительнее неделе ноября инфляция оторвалась от отметки в 8,1% г./г., у которой держалась практически месяц. Согласно нашим оценкам, основанным на этих Росстата, по состоянию на 29 ноября она достигла 8,4% г./г., ускорившись на 0,3 п.п.

Почти треть повышения недельной инфляции объясняется существенным удорожанием туров в Турцию. Одним из ключевых факторов для этого движения послужил беспрецедентный рост цен на поездку в Турцию (55% н./н.) – по нашим оценкам, он объясняет треть скачка годичный цифры (~0,1 п.п.), даже учитывая скромный вес этой компоненты в потребительской корзине. Удорожание мясомолочной продукции, круп и линии непродовольственных товаров (в том числе топливных) объяснило остальное ускорение, даже несмотря на продолжившуюся дезинфляцию во фруктах и овощах. Тот факт, что поездки в Турцию дали подобный ощутимый вклад, в очередной раз говорит, что на исторических данных динамику текущего инфляционного шока крайне сложно предсказать заблаговременно.

Инфляция выбивается из прогнозного диапазона ЦБ, вынуждая регулятора идти на существенное повышение ставки в декабре. В результате инфляция еще мощнее отклонилась вверх от базового сценария ЦБ (7,4-7,9% г./г. на конец 2021 г.), уже на 0,5 п.п., хотя, на наш взгляд, рост цен на зарубежные услуги является одним из тех преходящих факторов, на которые регулятору не стоит обращать внимание. В то же время, даже очищенная от этого эффекта оценка (8,3% г./г.) росла и, похоже, не оставит ЦБ другого выбора, кроме повышения ставки на 100 б.п. (максимально возможный шаг, из озвученных ранее Э. Набиуллиной). В прок такого решения говорят и повышенные инфляционные ожидания (~13,5% г./г. в октябре и ноябре). 

ЦБ продолжает действовать «по ситуации». Как мы соображаем, сейчас в центре внимания ЦБ не долгосрочные прогнозы, а оперативная инфляционная картина. При этом, на наш взгляд, сложно представить инфляцию сквозь год вблизи текущих уровней или выше (при прочих равных) – даже при сохранении негативного эффекта пандемии на логистические цепочки и глобальные стоимости на сырье и продовольствие, определенное охлаждение неизбежно произойдет на фоне нормализации бюджетной политики, наметившегося разворота в кредитовании и повышения расположения к сбережениям. 

Многие проинфляционные факторы мало чувствительны к ужесточению ДКП. При этом мы считаем, что далеко не все факторы текущей инфляции можно побороть с поддержкой повышения ключевой ставки, и есть большой риск избыточного ужесточения денежно-кредитных условий (чрезмерное сдерживание кредитования в тех сегментах, где оно зависит в вящей степени от ДКП, сильное стимулирование сбережений). Поэтому, на наш взгляд, более эффективным сейчас могли бы стать ужесточение бюджетной политики и макропруденциальных условий для регулирования кредитного канала. 

ЦБ пока преднамерен вернуть инфляцию к цели уже к концу следующего года. При этом, несмотря на признание устойчивости инфляционного шока, ЦБ продолжает влечься вернуть инфляцию к целевому уровню быстро – за год (к концу 2022 г.), тогда как, например, в основных направлениях ДКП на 2015-17 гг. достижение степени в 4% было запланировано в 3 года. Однако сильное «задирание» ставки влечет риски охлаждения экономической активности в перспективе (что, в свою очередность, может потребовать перехода к мягкой ДКП).